Zatvori
Poslovni Puls
12/12/2011

Nenad Bakić ponovno udara: Evo zašto hrvatske fondove rizičnog kapitala čeka veliki neuspjeh

Iako su mnogi pozitivno reagirali na vijest da su Fondovi gospodarske suradnje (FGS) konačno profunkcionirali, sve to nije previše odobrovoljilo Nenada Bakića koji je u svom posljednjem blog komentaru sasuo cijeli niz kritika na domaću industriju rizičnog kapitala...

A evo što piše naš istaknuti ulagač i osnivač portala MojPosao:

Napominjem da cijela rasprava nije s negativnim pogledom na svrhu rizičnog kapitala ili želju da ga ima što manje u Hrvatskoj. Štoviše, rado bih da ga ima što više. Ali bitno je znati što je moguće, a što ne, što je manje, a što više vjerojatno, kako bi poduzetnici, investitori i javnost imali realna očekivanja.

1. Izlazne strategije

Kao i kod svake proizvodnje ili trgovanja, a kapitalno financiranje je to primjenjeno na kapital, ‘proizvođač’ je najvažnije kako će moći prodati svoj proizvod. Izlazne (exit strategije) su stoga presudne.

U biti, one mogu biti jedna od tri:
a. Izlistavanje na javnom tržištu
b. Prodaja strateškom ulagaču
c. Reverzna prodaja ili druge kapitalne strategije koje vraćaju prevlast managementu / osnivačima.

Izlistavanje: Praktički nemoguće u RH (još manje vjerojatno na kakvoj stranoj burzi). Ovdje vidite i kako je financijski sustav povezan. Primjerice, mirovinski fondovi su propustili razvijati hrvatsko tržište kapitala (iako im je to bio jedan od mandata), a zdravo trgovanje na burzama je osnova i za manje IPO-ove.

Prodaja strateškom ulagaču: Strateški ulagač je najčešće neki globalni konsolidator. On će kupiti tvrtku u Hrvatskoj puno rađe, ili uglavnom, ako je ona zapravo pokrila više zemalja regije, kako bi kupio tržište. Kako hrvatske tvrtke ipak imaju izrazito malu kompetenciju da budu lideri i u susjednim zemljama (koliko god si mi umišljali da je suprotno), a i zbog problema koje sam naveo niže, ulagač teško može računati na ovakav izlaz. Drugi razlog da strateški ulagač kupi tvrtku je globalno konkurentna tehnologija, za što je zaista mala vjerojatno da će hrvatska tvrtka razviti i održati kao prednost tokom više godina. Itd.

Ovo su i dvije glavne izlazne strategije. Treća varijanta je tek rezervna, ‘spašavanje’. U situaciji kad nema očitog izlaza, a tvrtka je barem donekle sazrila, moguće je da osnivači otkupe ulog (uz izrazito skromni povrat, ili čak gubitak), ili je primjerice moguće promjeniti kapitalnu strukturu. Recimo, ako je tvrtka velikom profitabilnošću kroz nekoliko godina dovoljno osnažila da kapital zamijeni dugom, pa se na taj način ‘isplati’ rizični kapital.

2. Većinski vs. manjinski udjeli

Zbog izrazite pravne nesigurnosti u RH, a i zato jer je praktički jedini ‘dobri’ izlaz prodaja strateškom ulagaču (koji želi imati većinu), fondovi rizičnog kapitala u RH prirodno moraju težiti većinskom udjelu. Ali to je suprotno pojmu rizičnog kapitala, koji ne želi voditi tvrtku, on želi biti ‘na stražnjem sjedalu’, tako da poduzetnik ima većinu, ili barem dominantnu poziciju (ako nema većinu, ali je veći od svakog drugog fonda rizičnog kapitala koji je uložio u tvrtku).

3. Nekonkurentnost poštenog poslovanja

Poslovanje u Hrvatskoj je jako teško. Teško je biti profitabilan, pa je u startu malo tvrtki zanimljiv za ulaganje rizičnog kapitala.

No, problem je i dublji. Rizični kapital želi uložiti u tvrtke koje imaju dugoročnu konkurentsku sposobnost zbog svog proizvoda, mogu biti depersonalizirane u smislu vodeće osobe, a ne koje ovise o posebnim povlaštenim dealovima koje može osobno sklopiti vodeća osoba. Međutim, jako velik broj uspješnih tvrtki u RH to je postao upravo zahvaljujući povlaštenim dealovima s državom. To nije tip tvrtki u kojima se PK osjeća ugodno.

S druge strane, takve povlaštene tvrtke uzimaju kruh ‘normalnim’ tvrtkama, kojima je stoga još teže. Stoga je manji broj isplativih tvrtki koje čisto posluju. Primjerice, jedna moja tvrkta ima konkurenta koji s izuzetno velikim klijentom ima ugovoreno poslovanje po naročito (ekstravagantno) visokim maržama, koje ne mogu tumačiti nego odrazom stanovite bliskosti s donosiocima odluka kod tog klijenta. To znači da je mojoj tvrtki taj klijent nedostupan, a da istovremeno konkurent može ekstraprofite koristiti za damping kod drugih klijenata.

4. Veličina dealova i efikasnost

Kako su po naravi stvari u Hrvatskoj, a pogotovo zbog gornjih razloga ipak tipični dealovi u prosjeu vrlo mali, a to znači vrlo veliki fiksni troškovi po ulaganju (troškovi ureda / opći troškovi, fiksni troškovi transakcije).

U procjeni značenja dosadašnjih faktora uzmite u obzir da u standardnim uvjetima fondovi rizičnog kapitala ulože u 2, najviše 3, tvrtke od svakih 100 koje im dođu u horizont! Koje su im perspektive u tom smislu u Hrvatskoj?

5. Povijest i sadašnjost scene rizičnog kapitala.

Dosadašnja neatraktivna iskustva rizičnog kapital zasigurno opterećuju i budućnost. Evo nekih okolnosti:

Povijest: Do sada je u Hrvatskoj poslovalo svega nekoliko fondova rizičnog kapitala, svi uglavnom prilično neuspješno. Primjerice:

- SEAF je bio prvi takav fond, prilično mali (10 mil. USD), kojemu profitabilnost čak mislim nije ni bila glavni prioritet. Ako se dobro sjećam, iako je imao i dobrih ulaganja, većinom je sa svojim portfeljom prošao prilično loše, tj. izgubio.
- Idući, srazmjeno veliki, je bio Copernicus Adriatic, za kojega također mislim da je loše prošao (naročito poznato je prvo propalo ulaganje u Microlab)
- bez želje za potpunošću, spominjem samo još samo (možda i najveće pojedinačno) ulaganje Templetona u Magmu, koji je vjerojatno prošao kao bos po trnju.

Trenutno su, jasno, glavni akteri rizičnog kapitala FGS-ovi, s oko 2 milijarde kuna obećanog kapitala. Po mom sudu je ovaj pogrešno dizajniran jer su za nagrade društvima za upravljanje ponuđeni uvjeti uobičajeni s vrlo konkurentnih i produktivnih tržišta. Konkreno, 2% nagrade na obećani kapital, bez obzira koliko je od toga uloženo, u Silicijskoj dolini stavlja fondove i pred odgovornost, naime upravitelji zaista mogu izgubiti reputaciju ako ne ulože brzo i kvalitetno novce.

Ovdje je pak, oportuna strategija rentijerski život upravitelja, naime život od (obećane) pasive, umjesto život od produktivne aktive. Stoga, je naravno optimalna strategija ulagati u što manje rizičnije rizičnog, makar oni ‘obećavali’ i vrlo mali prinos.

Jasno, možemo se nadati da će savjest, ‘društvana odgovornost’ itd. prevladati kod upravitelja, ali svi znamo koliki je (vjerojatno presudan) aspket motivacije. Začudio bih se kad bi se pokazalo da se ne radi o inteligentnim i racionalnim ljudima.

--------------------------------------------------------------------------------------------------------------

Ovo sve povećava zahtjevani povrat na investiciju, koji ionako za hrvatske fondove rizičnog kapitala ne može biti manji od 30% (godišnje). To je zbog naročite rizičnosti ulaganja u start-upove i velikih vezanih troškova. A koliko je tvrtki u Hrvatskoj koji imaju skalabilne operacije (pa im treba kapital) koje mogu biti jako velike (pa im treba toliko kapitala da bude zanimljivo s aspekta veličine transakcije). To nije nepristojan očekivani povrat, jer s obzirom na propala i ne naročito uspješna ulaganja on na koncu bude bliži 15-20%.

Time dolazimo i do još jednog problema, a to je da će velik dio hrvatskih poduzetnika reći: “E, pa neće on zaraditi na meni kamatu od 30%!”.

Svime ovime se znatno sužuje krajolik rizičnog kapitala s obje strane stola.

Dodajmo možda još i nezreli pristup medija koji i javnost, ali i same startupove uvjerevaju u ono što nije. Primjerice, ove dvije tvrtke (lako moguće zgodne same po sebi) se u našim medijima nazivaju ‘IT divovi‘. Da bismo to stavili u perspektivu, pogledajmo ovo: SAP to Accelerate Cloud Strategy with Acquisition of SuccessFactors (za 3,4 milijardi USD), a povijest financiranja SuccessFactora rizičnim kapitalom možete vidjeti ovdje.

Ukupno, za razvijanje rizičnog kapitala nužan je kompleksan i snažno razvijen poslovni i financijski krajolik, pa iako će bez sumnje biti zanimljivih ulaganja, gotovo sam siguran da ovakav vid financiranja jako dugo, ili možda nikad neće zaživjeti u RH.

Osnivačima pak tvrtki bih savjetovao da ne glorificiraju rizični kapital, te da zadrže što veći udjel u kompaniji što duže. Možda jedini dobri razlozi je ako imate vremenski ograničen prozor u kojem možete komercijalizirati tehnologiju ili razvijanje ekonomije razmjera u kapitalno zahtjevnom i skalabilnom biznisu. Poduzetnik, pogotovo u Hrvatskoj, uspijeva teško i rijetko – postotak uspjeha se čini većim jer su zbog tzv. ‘survivalship biasa’ vidljivi uglavnom samo oni koji su uspjeli (puno više je onih pothvata koji ne uspiju). Ali oni koji uspiju, uspiju više od očekivanja. Drugim riječima, očekivani dobici su puno rjeđi, ali zato veći nego što se pretpostavlja (po naravni stvari, poduzetnik je i preoptimističan, pa precjenjuje svoju mogućnost uspjeha).

Pročitajte i druge komentare Nenada Bakića:

- NENAD BAKIĆ: Hrvatska nekonkurentnost je zastrašujuća, moramo hitno pronaći rješenje za izlazak iz krize

- Zaboravite na ulaganja u obveznice i devize, u vrijeme krize hrvatske dionice su prava stvar!

TEME:  
PODIJELITE OVAJ ČLANAK:
POVEZANE OBJAVE:
Sva prava pridržana © 2022 PoslovniPuls.com
cross-circle linkedin facebook pinterest youtube rss twitter instagram facebook-blank rss-blank linkedin-blank pinterest youtube twitter instagram